Coluna publicada no A Cidade de 23 de Maio de 2009
Há algumas semanas o jornal A Cidade tem acompanhado e feito reportagens a respeito do bônus pagos aos professores da rede de ensino estadual. A matéria da edição de duas semanas atrás era visivelmente contrária a política de distribuição de bônus na educação e trazia a opinião de professores que se mostraram contra esta distribuição de bonificações por desempenho. Para enriquecer o debate, um contraponto se faz necessário nesta discussão e é isto que procurarei fazer na coluna de hoje.
Os principais argumentos contrários aos bônus apresentados na matéria supracitada são que (i) o bônus transforma a educação em um negócio, enquanto o certo seria o professor buscar motivação no papel que ele possui como agente transformador da sociedade; e (ii) o bônus acaba tendo efeito contrário na motivação do profissional, pois aquele que se esforça e no final não ganha bônus acaba ficando frustrado, ou seja, melhor seria aplicar este recurso diretamente no aumento salarial de todos.
Os dois argumentos são válidos, mas prefiro analisar o bônus sob outra ótica. No primeiro caso, o bônus serve justamente para premiar estes professores comprometidos com a educação de seus alunos. É uma questão de justeza. Separa-se o joio do trigo: reconhece-se o trabalho do bom profissional e evita-se, assim, premiar os oportunistas pendurados no Estado, que faltam às aulas e não se empenham para melhorar a educação (deles e das crianças).
No segundo caso, realmente seria frustrante se esforçar para não ser reconhecido, mas mais frustrante seria, na hora de um aumento salarial, aqueles oportunistas terem o mesmo reconhecimento dos profissionais que se esforçaram. Qual seria, neste caso, o incentivo para continuar se esforçando na melhoria do ensino? Neste caso, creio que o alvo de crítica deva ser não a política de distribuição de bônus, mas sim as metas estabelecidas que em alguns casos podem ser muito irrealistas.
E afinal, políticas de bonificações por desempenho realmente melhoram a educação? Contra os argumentos, os fatos. Na Universidade de Vanderbilt (EUA), foi criado um centro de pesquisa com o único propósito de estudar a eficácia destas políticas de incentivo aos professores. As pesquisas deste centro não se restringem às políticas adotadas nos EUA, mas também abordam as experiências em países emergentes como Índia e países de menor desenvolvimento, como Quênia.
Um dos maiores estudos do instituto está sendo feito na Índia, onde eles acompanham 500 escolas. Em metade destas, os professores recebem bônus pelo desempenho da escola ou dos seus alunos. No restante das escolas, foram adotadas outras políticas para melhoria do ensino, como segundo professor na sala de aula, melhoria dos equipamentos da sala de aula ou nem se quer fizeram alguma intervenção.
Após o primeiro ano de pesquisa, já se pôde observar que os alunos das escolas cujos professores podem receber bônus têm um desempenho melhor em matemática e leitura, em relação às escolas que receberam nenhuma ou outras intervenções. Foi constatado que os professores que participam do programa de bônus são mais motivados, dão mais exercícios aos seus alunos e são mais exigentes com eles.
Mesmo que estes professores passem a agir oportunisticamente de forma a treinar os alunos tão somente para os testes que medirão o desempenho da escola, a política de bônus vale a pena, a princípio, dado o atual nível de educação das crianças formadas nas escolas públicas do país.
domingo, 31 de maio de 2009
quinta-feira, 14 de maio de 2009
Capitalismo estatal
Postado no Jornal A Cidade e na Infomoney.com.br em 24 de Abril de 2009
Em decorrência da crise internacional, uma onda estatizante tomou conta do globo sob a justificativa de salvação da economia, em especial do sistema financeiro internacional. Primeiro foi a Alemanha que anunciou a estatização de importantes bancos. A Inglaterra e o Japão já sinalizaram que vão seguir o exemplo e o governo dos Estados Unidos admitiu que esta seria a melhor solução para salvar o sistema bancário e a economia norte-americana.
Medidas e anúncios deste tipo deixam os liberais, que outrora defendiam a desestatização da economia, de sorriso amarelo enquanto aqueles alinhados a diretrizes mais à esquerda ficam com um sorriso de canto, com ares de "Eu não disse! Este sistema é insustentável!"
Seria este o fim do capitalismo? Enganam-se aqueles que consideram que o capitalismo está prestes a ruir juntamente com o sistema financeiro dos grandes centros. Esta estatização que ocorre nos bancos das principais economias visa justamente dar sustentação, isto é, capital ao setor financeiro para que a máquina capitalista do restante da economia não pare de funcionar.
Só porque os bancos estão sendo estatizados não significa que eles se tornarão públicos e a serviço da população. Servirão a população apenas de forma indireta, fornecendo recursos para as empresas e consumidores e mitigando o risco de um quadro de desemprego mais generalizado.
A estatização da economia, portanto, não significa que o sistema capitalista mudou ou acabou. O sistema permanece o mesmo. O que muda é tão somente o sócio capitalista das empresas estatizadas. Se antes eram grupos privados, agora é o Estado quem configura entre os principais acionistas destas firmas.
O risco desta guinada estatizante não está em uma suposta ameaça ao sistema econômico vigente, mas sim na apropriação privada que o governante de plantão pode fazer desta fatia maior da economia sob sua tutela.
Tomemos como exemplo a Venezuela. Se no discurso o presidente Chávez mostra-se como um combatente do imperialismo e do capitalismo norte-americano, na prática ele age como o presidente executivo da maior empresa de seu país: o Estado da Venezuela. O problema da empresa-Estado de Chávez é que ela não dá chance para concorrência. A população que não faz parte do corpo funcional do governo ou de suas estatais é deixada ao relento, com poucos incentivos para prosperar fora do guarda-chuva estatal e com uma inflação que beira os 30%.
Capitalismo de uma empresa só - o Estado. Este é o maior risco sistêmico que estatizações podem causar.
Em decorrência da crise internacional, uma onda estatizante tomou conta do globo sob a justificativa de salvação da economia, em especial do sistema financeiro internacional. Primeiro foi a Alemanha que anunciou a estatização de importantes bancos. A Inglaterra e o Japão já sinalizaram que vão seguir o exemplo e o governo dos Estados Unidos admitiu que esta seria a melhor solução para salvar o sistema bancário e a economia norte-americana.
Medidas e anúncios deste tipo deixam os liberais, que outrora defendiam a desestatização da economia, de sorriso amarelo enquanto aqueles alinhados a diretrizes mais à esquerda ficam com um sorriso de canto, com ares de "Eu não disse! Este sistema é insustentável!"
Seria este o fim do capitalismo? Enganam-se aqueles que consideram que o capitalismo está prestes a ruir juntamente com o sistema financeiro dos grandes centros. Esta estatização que ocorre nos bancos das principais economias visa justamente dar sustentação, isto é, capital ao setor financeiro para que a máquina capitalista do restante da economia não pare de funcionar.
Só porque os bancos estão sendo estatizados não significa que eles se tornarão públicos e a serviço da população. Servirão a população apenas de forma indireta, fornecendo recursos para as empresas e consumidores e mitigando o risco de um quadro de desemprego mais generalizado.
A estatização da economia, portanto, não significa que o sistema capitalista mudou ou acabou. O sistema permanece o mesmo. O que muda é tão somente o sócio capitalista das empresas estatizadas. Se antes eram grupos privados, agora é o Estado quem configura entre os principais acionistas destas firmas.
O risco desta guinada estatizante não está em uma suposta ameaça ao sistema econômico vigente, mas sim na apropriação privada que o governante de plantão pode fazer desta fatia maior da economia sob sua tutela.
Tomemos como exemplo a Venezuela. Se no discurso o presidente Chávez mostra-se como um combatente do imperialismo e do capitalismo norte-americano, na prática ele age como o presidente executivo da maior empresa de seu país: o Estado da Venezuela. O problema da empresa-Estado de Chávez é que ela não dá chance para concorrência. A população que não faz parte do corpo funcional do governo ou de suas estatais é deixada ao relento, com poucos incentivos para prosperar fora do guarda-chuva estatal e com uma inflação que beira os 30%.
Capitalismo de uma empresa só - o Estado. Este é o maior risco sistêmico que estatizações podem causar.
sábado, 25 de abril de 2009
Finanças Islâmicas
Coluna publicada em Infomoney.com.br em 1 de Fevereiro de 2008
Se você ainda não ouviu falar, certamente começará a ouvir cada vez mais sobre as finanças islâmicas. Os produtos financeiros deste segmento têm como característica seguirem os preceitos da Sharia, o conjunto de leis que regem o islã. Desta forma, alguns requisitos nestes contratos financeiros devem ser atendidos.
Entre estas características peculiares, algumas chamam mais a atenção, como a proibição da cobrança de juros (Riba). Os empréstimos são permitidos, mas o credor recupera seu investimento através de um esquema de compartilhamento dos lucros do devedor. Os financistas são obrigados a compartilharem os riscos com o tomador dos recursos. Assim, estas formas de financiamento se assemelham a um contrato de leasing e as instituições islâmicas acabam atuando como se fossem um fundo de private equity. Criam-se incentivos para os tomadores investirem em atividades produtivas.
Investir em certas atividades é proibido nestas linhas de financiamento. Entre estas atividades estão bebidas alcoólicas, fumo, carne suína, pornografia e armamento. No Brasil, um fundo de ações com a proposta de seguir a Sharia com papéis da Souza Cruz, AMBEV e Forjas Taurus seria algo impensável.
Os produtos financeiros islâmicos estão ganhando popularidade nos EUA e Inglaterra. Nos dois países, estes instrumentos já não são ofertados exclusivamente por instituições financeiras árabes e começam a ser encontrados em bancos como o HSBC e Citibank. Entre os produtos mais populares, estão os contratos de hipoteca. Pessoas que possuíam hipotecas convencionais com juros pós-fixados estão se refinanciando com equivalentes islâmicas de prestações fixas que embutem um lucro pré-determinado para o banco.
Entre os drivers para uma maior expansão deste segmento do mercado no ocidente estão a escalada no preço do petróleo que está fazendo as instituições financeiras do Golfo Pérsico prosperarem. Assim como também prosperam os fundos soberanos desta região que recentemente começaram a injetar capital em bancos ocidentais. O cenário de crescente concorrência entre os bancos e a busca de produtos que atendam nichos de mercado, como foi apontado na coluna de 26/12 (Wired Magazine, the long tail e fundos de investimento, José Brazuna), também fazem este segmento se expandir.
O próprio crescimento da população muçulmana impulsionará o desenvolvimento das finanças islâmicas. Atualmente, estima-se que 22% da população mundial siga o Alcorão, em 2050, este percentual tende a chegar a 27%. No século passado, ao deixarem seus países de origem e virem ao ocidente, os muçulmanos invariavelmente optavam por se "adaptarem" a cultura e costumes locais.
Hoje em dia, os imigrantes estão optando por manterem seus costumes e tradições. Assim como já é possível encontrar no comércio local itens de vestuário, brinquedos (bonecas de burka!) e alimentos especiais. Em breve, testemunharemos as agências bancárias de bairro oferecendo produtos financeiros compatíveis com a orientação religiosa de seus clientes.
Se você ainda não ouviu falar, certamente começará a ouvir cada vez mais sobre as finanças islâmicas. Os produtos financeiros deste segmento têm como característica seguirem os preceitos da Sharia, o conjunto de leis que regem o islã. Desta forma, alguns requisitos nestes contratos financeiros devem ser atendidos.
Entre estas características peculiares, algumas chamam mais a atenção, como a proibição da cobrança de juros (Riba). Os empréstimos são permitidos, mas o credor recupera seu investimento através de um esquema de compartilhamento dos lucros do devedor. Os financistas são obrigados a compartilharem os riscos com o tomador dos recursos. Assim, estas formas de financiamento se assemelham a um contrato de leasing e as instituições islâmicas acabam atuando como se fossem um fundo de private equity. Criam-se incentivos para os tomadores investirem em atividades produtivas.
Investir em certas atividades é proibido nestas linhas de financiamento. Entre estas atividades estão bebidas alcoólicas, fumo, carne suína, pornografia e armamento. No Brasil, um fundo de ações com a proposta de seguir a Sharia com papéis da Souza Cruz, AMBEV e Forjas Taurus seria algo impensável.
Os produtos financeiros islâmicos estão ganhando popularidade nos EUA e Inglaterra. Nos dois países, estes instrumentos já não são ofertados exclusivamente por instituições financeiras árabes e começam a ser encontrados em bancos como o HSBC e Citibank. Entre os produtos mais populares, estão os contratos de hipoteca. Pessoas que possuíam hipotecas convencionais com juros pós-fixados estão se refinanciando com equivalentes islâmicas de prestações fixas que embutem um lucro pré-determinado para o banco.
Entre os drivers para uma maior expansão deste segmento do mercado no ocidente estão a escalada no preço do petróleo que está fazendo as instituições financeiras do Golfo Pérsico prosperarem. Assim como também prosperam os fundos soberanos desta região que recentemente começaram a injetar capital em bancos ocidentais. O cenário de crescente concorrência entre os bancos e a busca de produtos que atendam nichos de mercado, como foi apontado na coluna de 26/12 (Wired Magazine, the long tail e fundos de investimento, José Brazuna), também fazem este segmento se expandir.
O próprio crescimento da população muçulmana impulsionará o desenvolvimento das finanças islâmicas. Atualmente, estima-se que 22% da população mundial siga o Alcorão, em 2050, este percentual tende a chegar a 27%. No século passado, ao deixarem seus países de origem e virem ao ocidente, os muçulmanos invariavelmente optavam por se "adaptarem" a cultura e costumes locais.
Hoje em dia, os imigrantes estão optando por manterem seus costumes e tradições. Assim como já é possível encontrar no comércio local itens de vestuário, brinquedos (bonecas de burka!) e alimentos especiais. Em breve, testemunharemos as agências bancárias de bairro oferecendo produtos financeiros compatíveis com a orientação religiosa de seus clientes.
quarta-feira, 15 de abril de 2009
Diversificando prejuízos
Coluna publicada no Infomoney.com.br em 7 de novembro de 2008
Investidores institucionais com portfólios globais passaram, durante a última década, por um processo de diversificação de suas carteiras. Este movimento visava incrementar suas taxas de retorno para além da rentabilidade de títulos de primeira linha, notadamente papéis do tesouro norte-americano.
As opções foram muitas: títulos e papéis oriundos de países emergentes, hedge funds, fundos de private equity, commodities entre outros. Argumenta-se que a diversificação também serviu para tornar menos volátil o fluxo de caixa destes investidores. Assim, para citar o exemplo dos fundos de pensão, a diversificação é positiva pois eleva a rentabilidade destes fundos para que eles cumpram suas metas atuariais ao passo que resguarda o patrimônio dos mesmos de eventuais oscilações cíclicas de curto prazo.
Isto até 2008. Com o início da crise financeira global, a diversificação dos investimentos dos fundos de pensão serviu não só para o compartilhamento de riscos, mas para a disseminação de prejuízos de forma generalizada. O que houve foram quedas, de modo geral, em todas as classes de ativos. As preocupações com uma recessão econômica estão levantando suspeitas sobre a capacidade das empresas de honrarem suas dívidas (afetando o mercado de dívida corporativa) e rebaixando também os prospectos de lucros, o que atinge negativamente o mercado acionário. A desaceleração global também afeta a demanda por commodities e, por conseguinte, seus preços.
Ademais, o processo de desalavancagem que os agentes vêm exercendo gera pressão adicional sobre o preço de diversos ativos e mercados. Neste cenário de queda generalizada, a diversificação torna-se justificável somente sob o argumento que algumas classes de ativos estão caindo menos que outras. Ou seja, o prejuízo dos fundos poderia ser pior caso estivessem concentrados no "cavalo perdedor". E há sempre os casos de conflito de interesse para explicar a diversificação. Neste caso, os gestores dos fundos usam a diversificação de suas carteiras (e a gestão adicional que isto acarreta) como uma maneira de justificar as altas taxas de administração cobradas.
No Brasil, os fundos de pensão entenderam diversificação como tão somente aumento de exposição à renda variável. Isto acabou tendo efeito contrário, causando uma concentração de investimentos dos fundos em papéis deste tipo. Como bem apontou um colega do banco, existem fundos com até 60% do portfólio alocado em renda variável. Se tomarmos a volatilidade do mercado, o valor em risco destes fundos deve ser significativo e incompatível com as obrigações destas instituições frente a seus beneficiários.
Mesmo que tenham cumprido suas metas nos últimos anos devido à forte apreciação do mercado acionário, o risco de se concentrar em ativos voláteis, com retornos pró-cíclicos não pode ser desprezado. Uma diversificação mais salutar neste caso seria aumentar os investimentos em projetos de infra-estrutura, que apresentam fluxos de caixa menos voláteis, ou seja, menores riscos mas ainda assim com retornos atrativos.
No caso brasileiro, isto casaria com a enorme demanda por infra-estrutura do país. Os efeitos multiplicadores destes investimentos possibilitariam um crescimento mais virtuoso da economia tendo desdobramentos sobre o retorno do restante do portfólio destes mesmos fundos, isto é, aumentando o retorno das ações das empresas.
Isto serve para exemplificar que em tempos de crise, não existe resposta pronta para qualquer situação. Assim como a diversificação de grandes portfólios não evitou prejuízos e inclusive colaborou para potencializá-los em alguns mercados, a concentração em ativos voláteis também é inadmissível.
Investidores institucionais com portfólios globais passaram, durante a última década, por um processo de diversificação de suas carteiras. Este movimento visava incrementar suas taxas de retorno para além da rentabilidade de títulos de primeira linha, notadamente papéis do tesouro norte-americano.
As opções foram muitas: títulos e papéis oriundos de países emergentes, hedge funds, fundos de private equity, commodities entre outros. Argumenta-se que a diversificação também serviu para tornar menos volátil o fluxo de caixa destes investidores. Assim, para citar o exemplo dos fundos de pensão, a diversificação é positiva pois eleva a rentabilidade destes fundos para que eles cumpram suas metas atuariais ao passo que resguarda o patrimônio dos mesmos de eventuais oscilações cíclicas de curto prazo.
Isto até 2008. Com o início da crise financeira global, a diversificação dos investimentos dos fundos de pensão serviu não só para o compartilhamento de riscos, mas para a disseminação de prejuízos de forma generalizada. O que houve foram quedas, de modo geral, em todas as classes de ativos. As preocupações com uma recessão econômica estão levantando suspeitas sobre a capacidade das empresas de honrarem suas dívidas (afetando o mercado de dívida corporativa) e rebaixando também os prospectos de lucros, o que atinge negativamente o mercado acionário. A desaceleração global também afeta a demanda por commodities e, por conseguinte, seus preços.
Ademais, o processo de desalavancagem que os agentes vêm exercendo gera pressão adicional sobre o preço de diversos ativos e mercados. Neste cenário de queda generalizada, a diversificação torna-se justificável somente sob o argumento que algumas classes de ativos estão caindo menos que outras. Ou seja, o prejuízo dos fundos poderia ser pior caso estivessem concentrados no "cavalo perdedor". E há sempre os casos de conflito de interesse para explicar a diversificação. Neste caso, os gestores dos fundos usam a diversificação de suas carteiras (e a gestão adicional que isto acarreta) como uma maneira de justificar as altas taxas de administração cobradas.
No Brasil, os fundos de pensão entenderam diversificação como tão somente aumento de exposição à renda variável. Isto acabou tendo efeito contrário, causando uma concentração de investimentos dos fundos em papéis deste tipo. Como bem apontou um colega do banco, existem fundos com até 60% do portfólio alocado em renda variável. Se tomarmos a volatilidade do mercado, o valor em risco destes fundos deve ser significativo e incompatível com as obrigações destas instituições frente a seus beneficiários.
Mesmo que tenham cumprido suas metas nos últimos anos devido à forte apreciação do mercado acionário, o risco de se concentrar em ativos voláteis, com retornos pró-cíclicos não pode ser desprezado. Uma diversificação mais salutar neste caso seria aumentar os investimentos em projetos de infra-estrutura, que apresentam fluxos de caixa menos voláteis, ou seja, menores riscos mas ainda assim com retornos atrativos.
No caso brasileiro, isto casaria com a enorme demanda por infra-estrutura do país. Os efeitos multiplicadores destes investimentos possibilitariam um crescimento mais virtuoso da economia tendo desdobramentos sobre o retorno do restante do portfólio destes mesmos fundos, isto é, aumentando o retorno das ações das empresas.
Isto serve para exemplificar que em tempos de crise, não existe resposta pronta para qualquer situação. Assim como a diversificação de grandes portfólios não evitou prejuízos e inclusive colaborou para potencializá-los em alguns mercados, a concentração em ativos voláteis também é inadmissível.
Acionistas batem cabeça em conflitos de agência
Coluna postada no Infomoney.com.br em 23 de maio de 2008
Os custos de agência são as ineficiências geradas pelos diversos conflitos de interesse existentes entre alguns dos stakeholders de um negócio. Entre estas ineficiências, pode-se citar o racionamento de capital (subinvestimento) e outras ações tomadas que não maximizam o valor da empresa para o acionista.
Os conflitos de agência mais conhecidos são entre os acionistas e os administradores da firma, entre os acionistas e os credores e entre os atuais acionistas e os futuros acionistas.
No primeiro caso, os conflitos existem pois os interesses dos administradores nem sempre estão alinhados com os dos acionistas. Administradores têm interesse em se perpetuarem em seus cargos e construir impérios para ganharem visibilidade. Isto os leva a adotar medidas que nem sempre são as melhores para os acionistas, como implementar projetos de baixa rentabilidade só para aumentar a empresa e suas responsabilidades.
Também podem, por outro lado, deixar de investir e acumularem caixa, tornando a empresa pouco atrativa para potenciais compradores e, portanto, usar isso como mecanismo de defesa contra alguma proposta de aquisição que colocaria seus empregos em risco.
Entre acionistas e credores, os conflitos advém do fato dos acionistas em caso de default comprometerem seu capital até o limite do capital social da companhia. Ou seja, uma vez com capital financiado, os credores têm interesse em que a empresa adote projetos mais conservadores, que garantam o repagamento da dívida. Os acionistas, ao contrário, desejam projetos mais arriscados, pois estes possuem um upside maior e o eventual prejuízo é compartilhado com os credores até o limite do patrimônio da empresa.
Atuais acionistas tendem a evitar a emissão de novas ações para o financiamento de projetos em estágios avançados de planejamento, pois os acionistas futuros se beneficiariam do novo fluxo de caixa, mas dada a assimetria de informação dos custos já incorridos pelos atuais acionistas, as novas ações seriam lançadas com um desconto.
Curiosamente, existe um outro conflito de agência menos conhecido que é aquele entre os próprios acionistas atuais de uma empresa. Este tipo de conflito vem à tona quando um dos acionistas possui ações em outra empresa que esteja sendo alvo de aquisição pela primeira empresa.
Nesta situação, o acionista com participação em ambas empresas desejará que a fusão maximize o valor dos acionistas de ambas empresas, ao contrário dos outros acionistas que trabalharão para a maximização do valor apenas dos acionistas da adquirente.
Chega-se a um impasse que invariavelmente resulta na inviabilidade da fusão. Situações como esta chegam a afetar a própria atuação dos administradores da adquirente que, para evitarem frustrações, procurariam não recomendar a compra aos seus acionistas de empresas que provocariam este tipo de conflito. E isto pode resultar em alocações sub-ótimas do capital da adquirente.
Este tipo de conflito é comum entre investidores institucionais, como fundos de pensão, que possuem participações em várias empresas simultaneamente. A forma de mitigá-lo, porém, ainda não é tão clara e óbvia.
Os custos de agência são as ineficiências geradas pelos diversos conflitos de interesse existentes entre alguns dos stakeholders de um negócio. Entre estas ineficiências, pode-se citar o racionamento de capital (subinvestimento) e outras ações tomadas que não maximizam o valor da empresa para o acionista.
Os conflitos de agência mais conhecidos são entre os acionistas e os administradores da firma, entre os acionistas e os credores e entre os atuais acionistas e os futuros acionistas.
No primeiro caso, os conflitos existem pois os interesses dos administradores nem sempre estão alinhados com os dos acionistas. Administradores têm interesse em se perpetuarem em seus cargos e construir impérios para ganharem visibilidade. Isto os leva a adotar medidas que nem sempre são as melhores para os acionistas, como implementar projetos de baixa rentabilidade só para aumentar a empresa e suas responsabilidades.
Também podem, por outro lado, deixar de investir e acumularem caixa, tornando a empresa pouco atrativa para potenciais compradores e, portanto, usar isso como mecanismo de defesa contra alguma proposta de aquisição que colocaria seus empregos em risco.
Entre acionistas e credores, os conflitos advém do fato dos acionistas em caso de default comprometerem seu capital até o limite do capital social da companhia. Ou seja, uma vez com capital financiado, os credores têm interesse em que a empresa adote projetos mais conservadores, que garantam o repagamento da dívida. Os acionistas, ao contrário, desejam projetos mais arriscados, pois estes possuem um upside maior e o eventual prejuízo é compartilhado com os credores até o limite do patrimônio da empresa.
Atuais acionistas tendem a evitar a emissão de novas ações para o financiamento de projetos em estágios avançados de planejamento, pois os acionistas futuros se beneficiariam do novo fluxo de caixa, mas dada a assimetria de informação dos custos já incorridos pelos atuais acionistas, as novas ações seriam lançadas com um desconto.
Curiosamente, existe um outro conflito de agência menos conhecido que é aquele entre os próprios acionistas atuais de uma empresa. Este tipo de conflito vem à tona quando um dos acionistas possui ações em outra empresa que esteja sendo alvo de aquisição pela primeira empresa.
Nesta situação, o acionista com participação em ambas empresas desejará que a fusão maximize o valor dos acionistas de ambas empresas, ao contrário dos outros acionistas que trabalharão para a maximização do valor apenas dos acionistas da adquirente.
Chega-se a um impasse que invariavelmente resulta na inviabilidade da fusão. Situações como esta chegam a afetar a própria atuação dos administradores da adquirente que, para evitarem frustrações, procurariam não recomendar a compra aos seus acionistas de empresas que provocariam este tipo de conflito. E isto pode resultar em alocações sub-ótimas do capital da adquirente.
Este tipo de conflito é comum entre investidores institucionais, como fundos de pensão, que possuem participações em várias empresas simultaneamente. A forma de mitigá-lo, porém, ainda não é tão clara e óbvia.
sábado, 28 de março de 2009
Quem mexeu no meu bônus?
Coluna publicada no portal Infomoney.com.br, em 27 de março de 2009
O escândalo dos bônus distribuídos aos dirigentes da seguradora norte-americana AIG adicionou lenha na fogueira da já polêmica discussão acerca da remuneração de executivos de grandes corporações.
Opinião pública e políticos norte-americanos condenaram a prática de se pagar bônus milionários para os funcionários de uma empresa à beira da falência que sobrevive graças aos aportes de US$ 180 bilhões do governo norte-americano. Por esta ótica simplista, isto de fato é nonsense. Porém colocando as emoções de lado e analisando mais friamente o episódio, é possível achar razões e explicações para a atitude da AIG.
Primeiramente é importante ressaltar que o governo norte-americano ter transferido bilhões para a AIG não significa uma aprovação por parte do governo da gestão financeira da empresa. A operação de salvamento da AIG foi feita por necessidade, para salvar o sistema financeiro como um todo. Ou seja, para evitar um dano maior ao país e ao globo do que os bilhões utilizados no socorro a empresa.
Mesmo assim, a atitude do governo dos EUA de condenar a distribuição de bônus da AIG é cabível? Eu creio que não. Caso o governo quisesse interferir na gestão da empresa, que o fizesse estatizando de fato a empresa e mudando sua gestão e políticas de bônus.
Ademais, esta postura do governo norte-americano só dificulta seus planos de salvar o sistema financeiro. Se a ajuda a instituições financeiras for seguida de interferências não acordadas previamente, criar-se-á incentivos para os bancos em necessidade começarem a rejeitar as ajudas do governo.
Voltando à questão central, o que explicaria a opção da AIG pela distribuição de US$ 160 milhões aos profissionais responsáveis pelo fracasso financeiro da seguradora?
Uma razão, a mais óbvia, é o cumprimento de contratos previamente acordados com estes profissionais. Mas até aí a empresa poderia optar por renegociá-los ou pagar o acordado e, em seguida, demitir estes funcionários.
Uma razão menos óbvia que levou a empresa a não fazer isso foi a de preservação da essência de sua política de remuneração variável. E esta explicação passa pelos incentivos (sempre eles) e sinalizações que uma política de bônus procura desenvolver quando uma empresa opta por esta maneira de remunerar seus funcionários.
Ao adotar uma política de bônus, a empresa visa criar incentivos para seus executivos tomarem riscos e buscarem a maximização de valor da empresa. Paralelamente, a empresa também busca com isso atrair os maiores talentos do mercado. Portanto, a ganância tão atacada pelos opositores deste sistema remuneratório nada mais é que um fruto dos incentivos criados por essa política. Sem dizer que sem esta ganância, o desenvolvimento do sistema capitalista e os ganhos de produtividade da economia teriam evoluído a passos de tartaruga nos últimos 20 anos.
Ao final de um período de prejuízo, no entanto, as empresas muito agressivas na remuneração variável de seus funcionários se veem em uma encruzilhada. Elas devem definir se cortam os bônus e com isso a confiança e motivação da equipe ou se bancam o bônus (ou parte significante dele), nem que isso aumente o prejuízo, pensando na manutenção dos incentivos e sinalizando, com isso, que a empresa confia e conta com a capacidade da equipe em reverter o cenário negativo.
Obviamente, o desfecho desta decisão passa pela análise dos fatores que levaram a empresa ao prejuízo. Analisa-se se foram situações e mudanças de conjuntura fora do controle dos executivos ou se foram situações diretamente relacionadas às decisões tomadas por estas pessoas ou mesmo um misto de ambos que frustraram os resultados da empresa.
No caso da AIG, sob este aspecto, a distribuição de bônus é justificável. Que os responsáveis pelo definhamento da empresa foram gananciosos e irresponsáveis não pairam dúvidas (e foram incentivados para serem). Que eles são incompetentes, eu já acho que não. Se o fossem já teriam sido demitidos. Portanto, dado que a empresa aparentemente acredita ser a mesma equipe que colocou a AIG nesta situação a mais apta para tirá-la do buraco, nada mais justo que manter os incentivos e a confiança destes profissionais ao honrar o que havia sido pactuado anteriormente. Doutra forma, qual seria a motivação destes funcionários para salvar a empresa?
E o que a empresa sinalizaria caso quebrasse este acordo prévio? Daqui a cinco anos, na hipótese de a seguradora se recuperar e se tornar uma potência no setor, você enviaria seu currículo para uma vaga na AIG que prometesse bônus extraordinários?
O escândalo dos bônus distribuídos aos dirigentes da seguradora norte-americana AIG adicionou lenha na fogueira da já polêmica discussão acerca da remuneração de executivos de grandes corporações.
Opinião pública e políticos norte-americanos condenaram a prática de se pagar bônus milionários para os funcionários de uma empresa à beira da falência que sobrevive graças aos aportes de US$ 180 bilhões do governo norte-americano. Por esta ótica simplista, isto de fato é nonsense. Porém colocando as emoções de lado e analisando mais friamente o episódio, é possível achar razões e explicações para a atitude da AIG.
Primeiramente é importante ressaltar que o governo norte-americano ter transferido bilhões para a AIG não significa uma aprovação por parte do governo da gestão financeira da empresa. A operação de salvamento da AIG foi feita por necessidade, para salvar o sistema financeiro como um todo. Ou seja, para evitar um dano maior ao país e ao globo do que os bilhões utilizados no socorro a empresa.
Mesmo assim, a atitude do governo dos EUA de condenar a distribuição de bônus da AIG é cabível? Eu creio que não. Caso o governo quisesse interferir na gestão da empresa, que o fizesse estatizando de fato a empresa e mudando sua gestão e políticas de bônus.
Ademais, esta postura do governo norte-americano só dificulta seus planos de salvar o sistema financeiro. Se a ajuda a instituições financeiras for seguida de interferências não acordadas previamente, criar-se-á incentivos para os bancos em necessidade começarem a rejeitar as ajudas do governo.
Voltando à questão central, o que explicaria a opção da AIG pela distribuição de US$ 160 milhões aos profissionais responsáveis pelo fracasso financeiro da seguradora?
Uma razão, a mais óbvia, é o cumprimento de contratos previamente acordados com estes profissionais. Mas até aí a empresa poderia optar por renegociá-los ou pagar o acordado e, em seguida, demitir estes funcionários.
Uma razão menos óbvia que levou a empresa a não fazer isso foi a de preservação da essência de sua política de remuneração variável. E esta explicação passa pelos incentivos (sempre eles) e sinalizações que uma política de bônus procura desenvolver quando uma empresa opta por esta maneira de remunerar seus funcionários.
Ao adotar uma política de bônus, a empresa visa criar incentivos para seus executivos tomarem riscos e buscarem a maximização de valor da empresa. Paralelamente, a empresa também busca com isso atrair os maiores talentos do mercado. Portanto, a ganância tão atacada pelos opositores deste sistema remuneratório nada mais é que um fruto dos incentivos criados por essa política. Sem dizer que sem esta ganância, o desenvolvimento do sistema capitalista e os ganhos de produtividade da economia teriam evoluído a passos de tartaruga nos últimos 20 anos.
Ao final de um período de prejuízo, no entanto, as empresas muito agressivas na remuneração variável de seus funcionários se veem em uma encruzilhada. Elas devem definir se cortam os bônus e com isso a confiança e motivação da equipe ou se bancam o bônus (ou parte significante dele), nem que isso aumente o prejuízo, pensando na manutenção dos incentivos e sinalizando, com isso, que a empresa confia e conta com a capacidade da equipe em reverter o cenário negativo.
Obviamente, o desfecho desta decisão passa pela análise dos fatores que levaram a empresa ao prejuízo. Analisa-se se foram situações e mudanças de conjuntura fora do controle dos executivos ou se foram situações diretamente relacionadas às decisões tomadas por estas pessoas ou mesmo um misto de ambos que frustraram os resultados da empresa.
No caso da AIG, sob este aspecto, a distribuição de bônus é justificável. Que os responsáveis pelo definhamento da empresa foram gananciosos e irresponsáveis não pairam dúvidas (e foram incentivados para serem). Que eles são incompetentes, eu já acho que não. Se o fossem já teriam sido demitidos. Portanto, dado que a empresa aparentemente acredita ser a mesma equipe que colocou a AIG nesta situação a mais apta para tirá-la do buraco, nada mais justo que manter os incentivos e a confiança destes profissionais ao honrar o que havia sido pactuado anteriormente. Doutra forma, qual seria a motivação destes funcionários para salvar a empresa?
E o que a empresa sinalizaria caso quebrasse este acordo prévio? Daqui a cinco anos, na hipótese de a seguradora se recuperar e se tornar uma potência no setor, você enviaria seu currículo para uma vaga na AIG que prometesse bônus extraordinários?
Por que Sabesp?
Coluna publicada no jornal A Cidade, em 28 de Março de 2009
O editorial do AC de duas semanas atrás, procurou chamar novamente a atenção para o pendente desfecho da concessão dos serviços de saneamento em nossa cidade. O texto trata de um assunto importante para ser ignorado e o próprio jornal deveria colocar na pauta de suas edições seguintes a opinião dos dirigentes de Pinhal a respeito do assunto. Os editores do AC, porém, passam a impressão de que descartada a opção pela municipalização dos serviços, restaria a renovação do contrato com a Sabesp como única, ou melhor, opção a ser feita.
Em fevereiro do ano passado esta coluna tratava do mesmo assunto. Resgato hoje algumas das opiniões, ainda válidas, que ali foram colocadas.
Primeiramente, se ainda não é, já deveria ser consenso que o município não tem condições técnicas e principalmente financeiras de assumir os serviços de saneamento e os investimentos necessários para tanto.
No entanto, isto não significa que só resta a opção Sabesp para Pinhal. Outras empresas privadas estão cada vez mais dispostas a investir em projetos de água e esgoto e a assumirem concessões municipais de saneamento.
A concessão dos serviços de água e esgoto é um ativo valioso. Quanto vale? Não sei. Só uma avaliação econômico-financeira poderia dizer. Mas isto é algo que se já não foi feito, já deveria ter sido providenciado. No momento, ninguém melhor que a Sabesp tem as informações necessárias e a avaliação de quanto vale esta concessão. Não é a toa que ela se apresenta como a mais interessada na renovação do contrato, inclusive oferecendo planos de investimento e expansão dos serviços. Se a concessão valesse pouco, ela não ofereceria tanto. Mas como extrair a melhor negociação com a estatal? Somente procurando saber quanto vale este contrato.
Em Mogi-Mirim, a solução encontrada pelo município para maximizar os ganhos para a cidade foi fazer uma licitação pela concessão dos serviços de saneamento. Nada mais justo. Não se apronta um escândalo para compras e contratos da prefeitura que são feitos sem licitação? O que dizer então de um contrato de 30 anos para um serviço essencial a população e que envolve milhões de investimento? Por que não uma licitação?
Obviamente para esta opção, deve-se primeiramente fazer uma sondagem para verificar se existiriam empresas interessadas, formatar um edital e minuta contratual blindados para haver transparência e poder atrair o maior número de participantes. Uma sugestão já seria estabelecer investimentos mínimos (iguais ou maiores aos oferecidos atualmente pela Sabesp). O vencedor poderia ser aquele que apresentasse a menor tarifa ou um misto de menor tarifa com maiores investimentos. O que melhor se adequar a necessidade do município.
No caso de Mogi-Mirim, o vencedor da licitação foi um consórcio formado pela própria Sabesp e por outras empresas privadas.
Temos dois exemplos, próximos a Pinhal, de soluções distintas para o problema de renovação de contrato com a Sabesp. Um é o de São João da Boa Vista que optou pela renovação sem licitação e outro o de Mogi-Mirim que optou pela licitação. Antes de qualquer coisa, uma visita a estas cidades para estudar a viabilidade e os pros e contras de cada solução torna-se imperativa para as pessoas de Pinhal a cargo desta negociação que estejam realmente interessadas no que for melhor para a população.
O editorial do AC de duas semanas atrás, procurou chamar novamente a atenção para o pendente desfecho da concessão dos serviços de saneamento em nossa cidade. O texto trata de um assunto importante para ser ignorado e o próprio jornal deveria colocar na pauta de suas edições seguintes a opinião dos dirigentes de Pinhal a respeito do assunto. Os editores do AC, porém, passam a impressão de que descartada a opção pela municipalização dos serviços, restaria a renovação do contrato com a Sabesp como única, ou melhor, opção a ser feita.
Em fevereiro do ano passado esta coluna tratava do mesmo assunto. Resgato hoje algumas das opiniões, ainda válidas, que ali foram colocadas.
Primeiramente, se ainda não é, já deveria ser consenso que o município não tem condições técnicas e principalmente financeiras de assumir os serviços de saneamento e os investimentos necessários para tanto.
No entanto, isto não significa que só resta a opção Sabesp para Pinhal. Outras empresas privadas estão cada vez mais dispostas a investir em projetos de água e esgoto e a assumirem concessões municipais de saneamento.
A concessão dos serviços de água e esgoto é um ativo valioso. Quanto vale? Não sei. Só uma avaliação econômico-financeira poderia dizer. Mas isto é algo que se já não foi feito, já deveria ter sido providenciado. No momento, ninguém melhor que a Sabesp tem as informações necessárias e a avaliação de quanto vale esta concessão. Não é a toa que ela se apresenta como a mais interessada na renovação do contrato, inclusive oferecendo planos de investimento e expansão dos serviços. Se a concessão valesse pouco, ela não ofereceria tanto. Mas como extrair a melhor negociação com a estatal? Somente procurando saber quanto vale este contrato.
Em Mogi-Mirim, a solução encontrada pelo município para maximizar os ganhos para a cidade foi fazer uma licitação pela concessão dos serviços de saneamento. Nada mais justo. Não se apronta um escândalo para compras e contratos da prefeitura que são feitos sem licitação? O que dizer então de um contrato de 30 anos para um serviço essencial a população e que envolve milhões de investimento? Por que não uma licitação?
Obviamente para esta opção, deve-se primeiramente fazer uma sondagem para verificar se existiriam empresas interessadas, formatar um edital e minuta contratual blindados para haver transparência e poder atrair o maior número de participantes. Uma sugestão já seria estabelecer investimentos mínimos (iguais ou maiores aos oferecidos atualmente pela Sabesp). O vencedor poderia ser aquele que apresentasse a menor tarifa ou um misto de menor tarifa com maiores investimentos. O que melhor se adequar a necessidade do município.
No caso de Mogi-Mirim, o vencedor da licitação foi um consórcio formado pela própria Sabesp e por outras empresas privadas.
Temos dois exemplos, próximos a Pinhal, de soluções distintas para o problema de renovação de contrato com a Sabesp. Um é o de São João da Boa Vista que optou pela renovação sem licitação e outro o de Mogi-Mirim que optou pela licitação. Antes de qualquer coisa, uma visita a estas cidades para estudar a viabilidade e os pros e contras de cada solução torna-se imperativa para as pessoas de Pinhal a cargo desta negociação que estejam realmente interessadas no que for melhor para a população.
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